天风证券：9、10月可能是基建投资、施工共振走强的阶段

　　8月24日，国务院常务会议召开，部署稳经济一揽子政策的接续措施，加力巩固经济恢复发展基础。

　　整体来看，本次国常会相关政策力度并不弱，不应低估稳增长政策的力度和效果。

　　一、增加3000亿政策性基建资本金工具+5000亿专项债结存限额，打开政策空间

　　本次国常会提出，“在3000亿元政策性开发性金融工具已落到项目的基础上，再增加3000亿元以上额度”，关注两个信息：

　　一方面，6月29日国常会宣布的3000亿元政策性基建资本金工具仅用2个月已经全部投放完毕，投放速度超出预期，政策执行力有明显的提升。

　　另一方面，本次再增加3000亿元，节奏上与2015-2017年专项建设基金类似，我们认为政策加码存在“小步快走、边走边看”风格。2015-2017年2万亿元专项建设基金，共分7个批次推出，其中前4批8000亿元在2015年8-11月接连出台。因此，我们认为，当前3000+3000亿元政策性基建资本金工具可能并不是终点，如果后续稳增长压力继续存在，则不排除继续增加额度的可能。本次国常会宣布，“依法用好5000多亿元专项债地方结存限额”，低于市场的普遍预期的1.0-1.5万亿。但如果结合新增的3000亿元政策性基建资本金工具来看，政策的合力实际上不小。我们认为，本次增加的3000亿元政策性基建资本金工具某种程度上可能恰恰是专项债少发的替代政策。

　　年初至今，全国累计发行新增专项债3.5万亿元，其中仅有2722亿元用作项目资本金，用作资本金的比例仅有7.7%。如果在本次会议的基础上，再多发5000亿元专项债，实际上能用作资本金的资金也仅有385亿元(按照7.7%的比例测算)。而如果增发3000亿元政策性基建资本金工具，则全部可以用作项目资本金，能够起到的撬动效果是增加专项债额度7.8倍。

　　节奏上看，本次国常会明确要求，这5000多亿元专项债要在10月底前发行完毕。我们认为，考虑到9月各省财政部门、人大常委会需要调整地方财政预算，本批专项债的发行可能将从9月底、10月上旬启动，10月发行完毕，11月开始投入使用。

　　二、9、10月可能是基建投资、施工共振走强的阶段

　　除了上述两个面向基建资金端的政策外，本次国常会还提出了其他剑指基建的政策——“核准开工一批条件成熟的基础设施等项目”。因此，接下来基建投资或将会迎来“有增量资金，也有增量项目”的局面，基建投资力度预计将进一步走强。

　　8月，在全国“北涝南旱”的极端天气影响下，部分地区降水量偏大，部分地区气温过高，导致基建等需要户外作业的工程无法正常展开，一定程度上耽误了基建施工的进度。而这种极端天气并不会一直持续，预计在9月逐渐进入深秋以后可能会有所改善。考虑到进入11月，我国北方部分地区将不再具备施工条件，9、10月将是为数不多的基建施工窗口。在这种情况下，前期滞后的工期需求在9、10月回补，而后期的工作也需要尽力往前赶。因此，预计9、10月将继6、7月以后，迎来年内基建施工的第二个提速阶段。

　　在基建投资、施工共振走强的情况下，预计基建上游相关行业的需求会有边际改善。

　　三、重视“锦标赛”效应

　　本次国常会最应该重视的，实际上是“国务院即时派出稳住经济大盘督导和服务工作组”“国务院大督查将地方稳经济工作纳入督查和服务范围”。在今年的背景下，督促落实对稳增长的意义不容小觑，政策执行力的提升将会是接下来稳增长力度提升的关键驱动。

　　我们在报告《响鼓不用重锤》中提到，上下半年稳增长力度不同，但原因相通，核心都是政策执行力。如果市场对于政策力度和经济增速过度担忧，可能存在定价错误，应当重视预期差修复带来的投资机会。

　　风险提示：疫情反复可能超预期；政策效果可能低于预期。

（文章来源：天风研究）